罗格夫的主张

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(图片来源：全景网）

近两年全球两个人口大国在现金使用方面都出现了重大变化。在中国，以支付宝和微信为代表的移动支付迅速兴起并走在了世界前列。如今无数地方连在街边买早点、水果都可以对卖家使用手机付款。不带现金出一天门对很多人来说已成为现实。而在印度，政府于2016年11月突然宣布废除占当时流通现钞比例达86%的500和1000卢比的纸币，公众可将手中的这两种钞票存入银行或兑换成其他面额的现金以避免作废，但留给他们的时间窗口不到两个月。莫迪总理称这是为了打击以大面值纸钞为媒介的腐败和逃税行为。

中印两国发生的这些变化，性质完全不同：一个是由企业家驱动，市场自发形成的格局；另一个则是一国政府出于政治和社会治理目的而强力推行的措施。但两者背后也折射出了相同的一点，现金在这个世界上越来越不受欢迎了。

在这一背景之下，阅读哈佛大学经济学教授肯尼斯·罗格夫（Kenneth　Rogoff）的最新一本著作 The　Curse　of　Cash　（货币的诅咒）就格外有意义。罗格夫教授是国际经济学和宏观经济学界的重要人物，曾任国际货币基金组织首席经济学家。他与卡门·莱因哈特合著的《这次不一样：八百年金融危机史》是2008年金融危机之后关于这一题材所出版的最重要的学术著作之一。可以说，他在经济学术和政策实务方面都有顶尖的履历。而这本以现金为主题的书，就是他结合这两方面宝贵经验的产物。

肯尼斯·罗格夫（Kenneth　Rogoff）

本书的主旨其实非常简单：罗格夫主张，发达国家应该在长期允许小额纸币流通的前提下逐渐废除大额纸币，并在将来法律和技术上不存在障碍时，以硬币完全替代纸币，同时由政府出面向未被完全纳入银行账户体系的困难人群普及借记卡等电子结算账户工具。提出这一建议的原因主要来自两个方面，分别是打击地下经济和稳定宏观经济，大体上恰好对应罗格夫的两大身份——政策专家和宏观经济学者。

普通人可能对现金在地下经济中的重要性没有足够的认识。罗格夫以美元为例给出了几个数字，让读者对此能有一些直观的感受。美联储发行的现金如果以美国总人口为分母计算人均持有量，大约是4200美元，其中约3400美元由100美元纸币组成。人们生活中最常用的1、2、5美元纸币的总价值不到现金总值的2%，这个数字即便加上10美元纸币也只是刚刚超过3%。根据各种机构独立的估算，美元现金大约有一半位于美国境外。

而官方和学术界分别开展的消费者调查表明，美国普通消费者随身携带的现金一般仅有几十美元，如果算上家中的储备，平均也只有两百多美元，其中几乎没有100美元纸币，50美元纸币也极少。换句话说，美国境内的现金只有10%左右由普通人合法持有，其中大额纸币人们在生活中基本用不上。至于合法经济中的大额交易，众所周知，交易各方一般不使用现金，而是通过银行转账等手段进行支付。那么谁在使用大额纸币？当然主要是地下经济的参与者。

现金的不法用途有很多，包括但不限于雇佣非法移民、贩毒、走私、洗钱、逃税、腐败、敲诈勒索、贩卖人口、恐怖主义活动等。这些违法活动中究竟有多大比例是以现金作为交易媒介，其实很难精准评估。不过仅逃税一项，每年就让美国联邦政府损失应缴税额的14%，相当于GDP总量的3%！罗格夫认为其中至少一半涉及现金。而这甚至还没有包括州和地方税种。如果废除大额现钞能让逃税额减少哪怕10%，每年就能挽回大约500亿美元的联邦税收以及200亿美元的州和地方税收。

另外，逃税的雇主也因此具有不公平的竞争优势，还可能影响当地的社会法治状况。比如说，一个雇佣非法移民并以现金支付其薪水的建筑商，一能躲开银行体系中施加的监管，逃避应缴的税额，二可以大胆地给非法劳工开低薪，不必担心被诉歧视。同行业只雇佣合法居民并依法纳税的企业在这两方面则都必须付出更高成本，在竞争压力之下它们可能就会选择同流合污。这就将使当地的法治环境进一步恶化，也会吸引来更多的非法移民。

伴随大额现金使用的还有伪钞问题，而这不仅涉及私人犯罪。另外我们也都知道，现金是我们生活中经常接触到的最不卫生的物品之一。1美元纸币据检测附着了数千种微生物，其中相当一部分是有害细菌。更骇人听闻的是，美国大部分的纸币上都能检测到毒品粉末。用移动支付、银行卡交易等手段替代现金使用，无疑对公众健康会有很大帮助。

以上属于本书第一部分的内容，主要探讨的是货币政策之外现金对公共政策的影响。在第二部分，罗格夫转向了对与此相关的货币政策，尤其是负利率问题的分析。

根据当代主流宏观经济学，在经济衰退时，一定条件下，最优的利率可能会是负值。例如按照宏观政策界影响巨大的泰勒规则，央行设定的短期利率应主要由一个形式上非常简单的包括通胀率和产出缺口的线性公式来决定。如果通胀率足够低，产出缺口足够大，那么短期利率就应为负。但由于现金作为一种资产的利率始终为0，经济主体总是可以选择持有现金，即使中央银行对商业银行缴存的准备金收取负利率，后者也无法将其传导至存款利率上，使得负利率实际上无法有效实施。

目前有日本、欧洲等少数经济体的央行对商业银行等金融机构尝试了负利率，但都只是轻微为负。没有哪家央行甘冒出现银行挤兑的风险，设定-0.75%以下的政策利率，尽管多项研究表明欧元区的最优利率可能在-2%到-3%之间，而美国等经济体理论上应该降息至-4%到-5%。各家央行适用于金融机构的负利率也确实如理论预测的那样，没能有效传导至存款上。负利率几乎全部成为银行负担的成本，被银行隔离后对经济主体的投资和消费决策并无明显影响。

这就是货币政策研究中经典的“零利率下限”（zero　lower　bound）。如果央行可以击破这道屏障，按照经济形势和自己研究部门的计算结果设定足够深的负利率，就可以促使经济主体更多地借贷来进行投资和消费。当然，短期政策利率降至0以下时，实际借贷的利率并不一定随之为负，因为不同的主体要面对不同的风险溢价，而这会加在他们的债券或贷款利率上。但无论如何，这些利率都会比受零利率下限约束时更低，刺激作用更大。同时这也会推高资产价格，让人们出于财富效应而增加开支。

在几十年前，名义利率由于通胀率和实际利率较高而处于高位，央行在经济衰退来临时有充足的降息空间，零利率下限似乎遥不可及。但当今发达国家的通胀率和实际利率都位于百年难见的低水平，而且经济学家们的共识是，没有理由认为两者在可预见的将来会明显上行。这就意味着下次经济衰退到来的时候，货币政策几乎会立即撞上零利率下限。

当然也有学者认为，货币政策不需要实施负利率也可以有所作为。事实上在过去的十年中我们已经见证了以美联储为代表的各大央行为了绕过零利率下限想出的各种对策，主要有量化宽松、前瞻指引等。

眼下，量化宽松政策即将寿终正寝。研究者们对其的评价并不完全一致，大多同意其对经济复苏起到了积极作用，但很少有人认为其作用是关键性的。并且量化宽松涉及购买以住房抵押贷款为基础的大量私人债务，这是对围绕国债交易的货币政策传统的重大偏离。这种非常规的资产购买操作如果不能及时退出，甚至变成常态化项目，将蕴含着政治上的重大风险。

传统的公开市场操作仅包括国债与基础货币的置换，而两者根本上都是国家债务。将代表国家发行债务的财政部和央行这两个政府机构并表来看，公开市场操作不改变私人部门持有的国家债务和私人债务各自的总量，只是调整了其中国家债务的期限结构，通过无风险利率对各种市场利率的影响是全面、无偏袒的。

但购买私人债务与此完全不同，中央银行家们必须决定购买何种债务，每种债务购买多少。央行不可能——实际上也的确没有——严格按照全社会现有全部私人债务的组合（portfolio）比例购买债务类资产，不得不优先（甚至仅仅）购买特定类型的债务，事实上扶助了相关的债权人，同时歧视其他债权人，代替市场来对私人债务做了优劣之分。

正如罗格夫指出的，这是混合了货币政策和财政政策的举措。而财政政策无论是就法理还是政治实际来讲，都受制于立法机构中的政客们。毕竟，“谁得到什么，谁失去什么”的利益问题，是财政的核心，也是政治议程的焦点。一旦央行插足财政政策，就不可能也不应该避开政治干预。这样的话，几十年来发达国家央行陆续获得的独立地位就将面临严重的威胁。

而前瞻指引在理论上是负利率真正的替代品。负利率若能付诸实施，政策利率的走势应该是在很短时间内为负，经济稳定后较快地提升至正区间，走出一个近似V字形。前瞻指引的基本思想可以理解为在零利率下限的前提下有条件地长期保持零利率，经济复苏开始后也并不马上加息，在此后的一段时间内用比最优水平（正利率）过低的（零）利率“补偿”此前比无法实施的最优水平（负利率）过高的（零）利率，从而调整经济主体通胀预期，试图达到与实施负利率的情况相近的政策效果。

实施前瞻指引的困难在于央行如何做出让市场信服的维持零利率的有条件承诺。美联储在前瞻指引实施过程中就更改过加息条件。所以不出意料的是，市场并不盲信联储，对加息时点的预测经常与联储公布的指引相差悬殊。前瞻指引的实际效力因此大打折扣。

罗格夫还讨论了诸如提高通胀目标、盯住名义GDP等近年来若干宏观经济学家提出的奇招。从理论角度来看，这些处方都有助于稳定经济。但它们最大的问题是，几十年来发达国家央行好不容易成功地塑造了公众稳固的低通胀预期（一般是2%）。改变这一预期很可能将在短期乃至中期造成巨大混乱。更何况，如此关键的长期政策目标一旦被改变，央行很难说服公众这是一劳永逸的动作，今后不再会有新的变化。最终结果到底如何，货币政策会不会近乎永久地失去全社会的信任，没有人敢做出保证。

于是我们可以得出结论，无论是量化宽松、前瞻指引，还是尚未付诸实践的种种新颖的货币政策建议，都无法完美地替代负利率。前面提到过，有效实施负利率的前提是私人部门在金融机构的存款无法大量转化为现金。所以这就是在本书第一部分关于遏制地下经济的好处之外，废除大额现金的最重要的理由。

可能有人会问，为何不连小面值现金一并废除？原因首先在于电子支付手段尚未完全普及。据本书出版时最新的数据，美国尚有7.5%的人根本没有银行账户。有些小店出于成本考虑也未接入银行支付网络。有银行账户的消费者在一些小额交易中也有为了保护隐私而使用现金的需求。其次，不必过分担心在仅有小额现金流通时，企业会将自己对公账户中的大笔存款提取为小面值纸币。毕竟，总金额以百万计的小面值纸币总体积将十分庞大，规避负利率的所得基本不可能抵消运输、储存和安保成本。罗格夫还建议，可以参考存款保险的先例，在实施负利率时要求银行豁免公众的小额储蓄账户。这样就几乎不会有人需要在负利率时期专门为此提取现金了。

上文已经谈到，罗格夫主张现金改革的最终目标是普及电子支付工具（必要的情况下由政府牵头向无银行账户的穷人免费发放借记卡或消费储值卡），以少量硬币作为补充。鉴于技术、法律和公众习惯方面的种种问题，他认为改革应仅限于电子银行体系健全的发达国家，过程也要尽可能地平缓，过渡期可以长达数十年。这几点不应被读者忽视。

电子支付可能遇到的一大现实问题是自然灾害或电力设施故障造成的大面积长时间停电。罗格夫也颇具预见性地考虑了这个问题。他给出的解决方案是以硬币作为缓冲，同时由政府向受影响地区临时投放大量现金，在供电恢复后回收。当然他也知道，过渡期间和改革完成后，都有可能出现一些预想之外的问题，这与古往今来的大多数改革一样，都需要政策制定者和他们的智囊发挥创造力，见招拆招。

这是一本从理论、政策、技术层面都让人击节的著作，然而书中围绕两大主题的论证都并非无可争议。一方面，现金在全球地下经济中扮演的角色并不完全是负面的。还是以美元为例，位于美国境外的美元现钞显然并非都与犯罪有关。有些国家实施高度的金融抑制，不允许本国居民投资于治理良好的欧美证券市场，而国内的高通胀和名义利率管制又使得公众的现金和存款资产日渐缩水。在这样的经济体中，有的民众可以通过各种渠道兑换到美元现金并自行保存，这几乎是他们让自己的积蓄免于苛政之害的唯一办法。没有人知道境外的那一半美元现金中，到底有多大比例是犯罪组织所用，又有多少是普通公民用来保值。如果贸然将这些现金作废，波及的不只是犯罪活动，还有不知多少无辜家庭的血汗积蓄。

另一方面，罗格夫自己也承认关于负利率对货币政策影响的学术争论尚未尘埃落定。关注经济学博客圈讨论的读者会想到 John　Cochrane　和Stephen　Williamson　等一流的宏观经济学家最近几年提出的“新费雪主义”（Neo-Fisherism）理论。欧文·费雪的经典公式是名义利率约等于实际利率加预期通胀率。单从公式本身来看，因果关系的方向并不确定。与低利率提升通胀预期的传统看法不同，新费雪主义者们认为，既然实际利率是由经济基本面决定，而名义利率是央行设定，那么如果央行保持住某个名义利率水平，通胀率会较快地收敛到根据费雪公式得出的水平上。也就是说，若央行在足够长的时段内保持零利率甚至负利率，而其间实际利率也很低，通胀率就也会稳定在接近于零的极低水平。

这正是2008年金融危机后至少八年时间我们在欧美日等经济体所观察到的。没有哪个国家因为长年维持零利率出现了传统理论所预测的高通胀。目前来看，学界对这一问题尚无定论。不过如果新费雪主义最终被证明是对的，那么实施负利率的理由就将不再那么有力，而在发达国家废除大额现金的政策提议也就需要更谨慎的评估和进一步的辩论了。不过，今后对此的政策评估和辩论，无疑都将围绕这本重要而精彩的著作所定下的基调展开。